东方基金郑军恒：价值投资理念的新运用
时间：2009-05-18 作者：【郑军恒】 来源：【中国证券报－中证网】
如果说接受巴菲特的策略只需要观念上的改变，那么大概会有更多的投资人成为他的支持者。但是，应用巴菲特的方法需要改变的不只是观念，还包括对价值投资理念的运用。事实上，价值投资一直以来都是证券市场永恒的主题。
如何理解价值投资呢？满意的投资收益率是价值投资的关键，大部分投资都会有回报，比如银行存款有利息收入，购买债券也有利息收入。投资收益率要达到一个较高的水平才称得上是价值投资。可追求较高的投资收益率水平可参照实体经济中优秀企业能达到的净资产收益率水平，比如15%。与价值投资追求较高的投资收益率相匹配的是较低的投资风险，一方面来自企业的经营风险很小，因为我们投资的是具有长期竞争优势的公司；另一方面通过长期持有化解股市的波动风险和经济的系统风险。
合理的价格与满意的投资收益率互为因果。从长期看，证券市场的投资收益全部来自于上市公司创造的利润，交易本身并不能创造收益。因此，投资者要想获得高回报，首先要选择能带来高回报的公司，即净资产收益率高的上市公司。选定一家公司后，如果这家公司未来盈利增长与我们的预测相符，那么投资这家公司的收益就是已知的。另一个变量是价格，购买价格越低则投资收益率越高。因此，如果投资者满意的投资收益率是明确的，比如15%，则可计算出最高的购买价格，在最高购买价格以下的价格都是合理价格，越低越好。
那么，如何提高上市公司盈利增长预测的准确度呢？一定要选具有“长期竞争优势”的企业。“长期竞争优势”包括两个关键词，“长期”和“竞争优势”，其中，竞争优势体现为成本领先优势或者品牌差异化优势；长期投资是指企业的这种竞争优势可以长期保持，同行企业在短期内难以追赶。这种竞争优势可能来自于先天的资源禀赋，也可能来自于企业长期的培育。比如某些资源企业的地质开采条件，露天煤矿的开采成本低于井下开采，水电企业的发电成本低于火电企业，可口可乐和吉列的品牌优势明显强于同行企业。
具有长期竞争优势的企业都具有相同的财务特征，即净资产收益率高并且能够长期保持稳定。也就是说企业的历史盈利表现出色。业绩突然改善、业绩大幅波动的企业均不在此列。这样的公司业绩可预测性很好，定期业绩报告出人意料的时候不多。
因此，价值投资具体做法是：第一步，选股，选择具有长期竞争优势的企业，这样的公司盈利能力强，净资产收益率高，并且盈利增长的可预测性高。第二步，计算一个最高买入价格，在此价格之下买入才会获得预期的投资收益率。第三步，长期持有，分享企业的盈利和成长，实现投资收益。
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